期看好观点 龙头估值性价比更趋清晰冰球突破游戏东吴证券：白酒维持中

　　智通财经APP获悉△•-□，东吴证券发布研报称…•▽◇期看好观点 龙头估值性价比更趋清，白酒维持中期看好观点★□○△□，位置比节奏重要•■•△☆。周期底部关注边际企稳信号◇▪●，行业中观参考指标包括茅台批价稳定性△○▷、旺季动销验证以及渠道库存变化==•=■•。面对需求复苏曲折的不利环境□▲◇，龙头酒企渠道调控及供需匹配能力持续进化◇◁■□▷，通过数字化跟踪☆□、加强直营等手段●▽▽，对不同区域-▽▲、不同价位的产品投放管理更趋精细●●，期待营销变革展现豹变效果□★●○。该行认为▷▪，在宏观平稳背景下★☆◇-▽，龙头酒企韧性增长仍具一定保障★▽◇冰球突破极致震动器，，经过春节动销检验◁•▷▼△，全年增速已具备一定能见度▷▽■▷，估值性价比更趋清晰★▲▲=•。

　　销售端▽△☆★▷，多数公司表观回款增速与收入增速基本匹配■-■•，预收账款余额回落至周期性低位□▪◇◆○，高端酒回款节奏相对保持稳定◇▲=、次高端酒企持续分化△•○▷•▽、区域酒回款边际走弱□●•;收现端◇◁…☆•，龙头酒企开始注重维护收现质量☆•=◁，避免发生信用风险○□▽，高端酒企报表收现比基本保持良性水平•○○◆△，次高端酒企收现比涨跌互现-◇◆•，区域酒收现比也均有不同程度回落☆▷--▽。

　　24FY白酒板块营业收入同比增长8★▲.2%△□，归母净利同比增长7◇◆•■▪▼.2%•□◁，扣非净利润同比增长7●▲▷.6%▽▪;25Q1白酒板块营收同比增长2◆=.3%◁●，归母净利同比增长2-…◇△▪.6%◇◆，扣非归母净利润同比增长2…●□◇.7%☆•◆=▲-。宏观层面▽•□，24Q2以来白酒消费需求下台阶冰球突破游戏△▪，步入降速探底阶段△○。其中商务消费需求持续下探☆▷△▷△拋光刷市場深度調研與投資機會研究報告冰球 3月10日●△□▷，茂名高新區招商引資業務培訓班開講○■，中商產業董事長▪■-、研究院執行院長楊云（客座教授）應邀為培訓▪•◁•◁.••○.□=.202 更多 拋光刷市場深度調研與投資機會研究報告冰球，，25Q1降幅环比趋稳…◁;居民自饮消费表现走弱◁▪•□▽…，宴席消费25春节低基数下同比修复▲◆●▼■▽。行业层面△•，2025春节上市酒企核心单品批价走势波动相对可控冰球突破游戏◆■•■▪▽，头部酒企茅五泸汾均对出货供给加强调控◆=，上市酒企对高端--、次高端价位产品基本都达成价在量先的操作共识-…▽。

　　同时税金扰动进一步拖累净利率表现○○▼□•。通过总部降本减支保障效益•★■☆▪。此外□▽…，产品结构回落☆★●•、价盘承压=○●●▼、动销不畅▲●，酒企毛销差经历下行考验▼●•……，利润增速方面◁◇=▽▷○，毛销差受损背景下○□■-，25Q1高端(8-…•-.47%)次高端(2■▽■▷.03%)地产酒(-18……▪▼.04%)□•●=★▪，

　　费率方面★▷▷，24FY/25Q1白酒企业销售费率分别提升0■△◆◆.34pct•□△★▷■、0□■△….24pct至10=▼○□…△.39%-□△、8■○□.28%冰球突破游戏△●，管理费率分别下滑0=▷◁☆=….35pct★○=◆…□、0○□=-.27pct至5△=.10%○☆◁▼=、3•▷▼…☆.36%•◇…◁•■，销售费率增幅相对可控▷▲○◆•◆，主因控量稳价背景下□□▲▼…，酒企费用投放相对审慎◁■=△•，普遍加强费用项目制审批◆◁▽…☆，强调精准投放冰球突破游戏•▼。

　　毛利率方面▼▷-▷◇□，2024年白酒板块毛利率为82◇△.93%▲…▽，同比提升0=▼.41pct▽□▲••;25Q1板块毛利率为82▪●□☆-.61%■•，同比提升0△=☆•.09pct☆•■■★▪，主系龙头酒企收入占比提升拉动□□▪★。各家酒企毛利率普遍承压○◁▪▷，24FY吨价增幅普遍降速-◇…，主系批价下行背景下▲□◆，酒企适当放大货折支持□▲…，同时扫码红包瓶均金额也在上升▷▼▼晰冰球突破游戏东吴证券：白酒维持中。

　　2024年白酒板块营业收入同比增长8=▷-▲-.2%★▲…★○▪，归母净利润同比增长7●■●◆☆.2%=△-●▼，24H2较24H1降速明显▷▪•□★◇。多数酒企核心产品均加强经销商管控●★▽，并做适当汰换▪▲，逆势环境下更强调绑定核心优商▲◆，共同驱动网点下沉及单点卖力提升△▪◁◇◁;招商增量主要来自非主品(主要是中高档价位)的扩张补充○▼▼。24Q4+25Q1多数酒企收现增速表观回款增速收入增速★◆◁●，且合同负债余额同比下降◆•□•，显示渠道现金打款压力持续显现☆=☆△☆▼，市场对后续收入增速兑现余力存在担忧=▼•▷。

　　酒企管理费用亦普遍加强管控•◇□，主因洋河拖累=□◆●。24FY高端(11●▪•▷.31%)次高端(-0◆▲■.60%)地产酒(-7•◇=●.57%)=▷▷……。